用“地方債+ PPP”化解基建投資難題

2019年，積極財(cái)政政策的主要著力點(diǎn)是地方債。財(cái)政在嚴(yán)堵地方隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)“后門”的同時(shí)，大力度地打開了規(guī)范舉債融資的“前門”。截至12月底，各地已組織發(fā)行地方債券43624億元，其中，新增債券30561億元（一般債券9074億元，專項(xiàng)債券21487億元），再融資債券11484億元（一般債券8045億元，專項(xiàng)債券3439億元）；置換債券1579億元（一般債券623億元，專項(xiàng)債券956億元）。

大規(guī)模的地方債資金流入意圖穩(wěn)定基礎(chǔ)設(shè)施投資水平，確保經(jīng)濟(jì)運(yùn)行處于合理區(qū)間，然而目前從數(shù)據(jù)層面，專項(xiàng)債規(guī)模的拉升并沒有改變基建投資斷崖式下降的趨勢(shì)。此外，在經(jīng)濟(jì)已由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段的大背景下，地方債的管理目標(biāo)也不能僅僅限于穩(wěn)增長(zhǎng)，還要為高質(zhì)量增長(zhǎng)服務(wù)。如果地方獲取地方債券資金后，依然沿用傳統(tǒng)投資模式進(jìn)行項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)，那么決策缺乏制約、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不充分、項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)效率低下、和國(guó)有企業(yè)之間預(yù)算軟約束等體制層面問題仍然導(dǎo)致項(xiàng)目全生命周期的成本高企。相比之下，“開前門”的另工具PPP則能夠與地方債形成有力的互補(bǔ)。PPP完全依靠社會(huì)資本融資，在資金成本端不占優(yōu)勢(shì)，但因PPP必須通過競(jìng)爭(zhēng)性方式選擇項(xiàng)目投資人，且通過剛性合同約束雙方當(dāng)事人權(quán)利義務(wù)，建立項(xiàng)目績(jī)效考核機(jī)制，從而通過市場(chǎng)化手段打破地方平臺(tái)公司的投資壟斷，進(jìn)而約束的盲目投資沖動(dòng)，提高決策質(zhì)量。同時(shí)，PPP的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制能夠發(fā)揮社會(huì)資本專業(yè)能力，提高資金的綜合使用效率。

由此，如果能夠?qū)⒌胤絺蚉PP有機(jī)結(jié)合起來，用地方債的優(yōu)勢(shì)解決融資難、融資貴難題，用PPP的優(yōu)勢(shì)解決決策機(jī)制、競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制的不足，地方債和PPP就能形成揚(yáng)長(zhǎng)避短、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的最佳結(jié)合，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)、高質(zhì)量增長(zhǎng)和防范風(fēng)險(xiǎn)的多重目標(biāo)。以此，本文將從項(xiàng)目投融資、項(xiàng)目決策、項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理和項(xiàng)目信用管理四個(gè)方面論述地方債和PPP結(jié)合的必要性和具體方式。

項(xiàng)目投融資：形成項(xiàng)目投資回報(bào)的完整閉環(huán)

基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目無(wú)論采用地方債模式（主要是專項(xiàng)債）還是PPP模式，在投融資環(huán)節(jié)，均有三個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)性問題：一是項(xiàng)目資本金按時(shí)足額到位；二是項(xiàng)目融資落地；三是項(xiàng)目有穩(wěn)定的投資回報(bào)和還款來源。

目前，地方債由于有級(jí)的信用背書，在融資成功率和融資成本方面較PPP有壓倒性的優(yōu)勢(shì)。然而對(duì)地方債來說，項(xiàng)目配套資本到位不是一件易事，即便目前專項(xiàng)債可以做項(xiàng)目資本金，并與市場(chǎng)化融資相組合，但前提仍是項(xiàng)目的專項(xiàng)債資金和市場(chǎng)化融資均能夠與項(xiàng)目自身現(xiàn)金流相匹配，要做到這一點(diǎn)，非常困難。解決這個(gè)問題的思路之一，是將PPP模式與地方債模式結(jié)合起來，在資本金籌集環(huán)節(jié)引入社會(huì)資本，由和社會(huì)資本雙方共同為項(xiàng)目提供資本金。

相應(yīng)的，項(xiàng)目的回報(bào)機(jī)制也要根據(jù)資本金結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行統(tǒng)籌設(shè)計(jì)。根據(jù)目前的監(jiān)管要求，PPP項(xiàng)目的收入只能來自于使用者付費(fèi)和一般公共預(yù)算支出，而專項(xiàng)債的還款來源則應(yīng)來自于使用者付費(fèi)和性基金預(yù)算支出。當(dāng)PPP和地方債在資本金層面有機(jī)融合之后，在回報(bào)機(jī)制方面也就有了優(yōu)化設(shè)計(jì)的空間：項(xiàng)目使用者付費(fèi)和一般公共預(yù)算支出能夠支撐的分可對(duì)應(yīng)的作為社會(huì)資本方資本金投資以及由社會(huì)資本方承擔(dān)融資風(fēng)險(xiǎn)的貸款的回報(bào)來源，而性基金預(yù)算支出能夠支撐的分則可以作為專項(xiàng)債的還款來源。這樣一來，目前困擾基建投資的若干難題都可以迎刃而解。

項(xiàng)目決策：用市場(chǎng)倒逼決策質(zhì)量提升

在重大基礎(chǔ)設(shè)施投資決策環(huán)節(jié)，“又好又快”往往是個(gè)偽命題。PPP自2014年開始大規(guī)模推廣以來，落地慢、落地難一直飽受詬病，但實(shí)際上，這種“慢”的背后，是在項(xiàng)目沒有信用擔(dān)保的情況下，社會(huì)資本和金融機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目必要性、合理性、可行性的層層論證和審核，這恰好說明市場(chǎng)機(jī)制有效地抑制了地方非理性的投資沖動(dòng)，保證了項(xiàng)目前期工作的完整合規(guī)，放大了市場(chǎng)在公共配置中的決定性作用。

相比之下，地方債的前期工作質(zhì)量則沒有剛性的市場(chǎng)約束。由于地方債有級(jí)提供信用背書，即便項(xiàng)目層面存在前期手續(xù)和測(cè)算方面的瑕疵，也幾乎不影響債券的發(fā)行，大規(guī)模的地方債資金仍然能夠迅速到位。然而，這種“快”的背后，有潛在的風(fēng)險(xiǎn)：在資本金未到位的情況下，專項(xiàng)債資金無(wú)法支撐項(xiàng)目的全資金需求，很容易拆借、挪用、爛尾；現(xiàn)金流測(cè)算容易出現(xiàn)盲目樂觀，用于資源補(bǔ)償?shù)牡貕K規(guī)劃變更和征拆風(fēng)險(xiǎn)考慮不足，很有可能出現(xiàn)債務(wù)償還危機(jī)，雖然地方債設(shè)置了“借新還舊”的機(jī)制，但對(duì)再融資債券的額度已經(jīng)開始設(shè)置上限，此外專項(xiàng)債利息也不能通過借新還舊機(jī)制解決。目前，專項(xiàng)債的利息大約以每年1000億的速度增長(zhǎng)。此外，由于地方債發(fā)行過程中，對(duì)項(xiàng)目的前期工作質(zhì)量沒有硬性的風(fēng)險(xiǎn)控制手段，后續(xù)項(xiàng)目執(zhí)行過程中，“先建后報(bào)”、“三邊工程”、土地手續(xù)違規(guī)等傳統(tǒng)投資項(xiàng)目中容易出現(xiàn)的痼疾難以避免。在《投資條例》的嚴(yán)格約束之下，地方將陷入兩難境地。

要解決上述問題，可以打通PPP項(xiàng)目和專項(xiàng)債項(xiàng)目之間的割裂，可通過引入地方債資金投資PPP項(xiàng)目，借助PPP項(xiàng)目前期手續(xù)的合規(guī)性、財(cái)務(wù)測(cè)算的嚴(yán)謹(jǐn)性和市場(chǎng)化機(jī)制，幫助篩選優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，降低決策失誤風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，由社會(huì)資本承擔(dān)全的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，通過壓縮利潤(rùn)將社會(huì)資本的回報(bào)主要體現(xiàn)在投資層面，進(jìn)而激勵(lì)社會(huì)資本優(yōu)化項(xiàng)目的整體運(yùn)營(yíng)水平，提高項(xiàng)目的綜合收益。在地方債發(fā)行的市場(chǎng)化水平較低的現(xiàn)實(shí)條件下，將PPP和專項(xiàng)債結(jié)合有助于讓優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目在市場(chǎng)上脫穎而出，這就是決策優(yōu)化的過程，也是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的應(yīng)有之義。

項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理：轉(zhuǎn)變職能，提高資金使用效率

基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的成敗，投融資僅僅是第一步，項(xiàng)目的和運(yùn)營(yíng)質(zhì)量是決定項(xiàng)目最終成敗的關(guān)鍵因素。在成本控制的方面，投融資成本僅僅是項(xiàng)目全生命周期成本的一分，甚至是一小分。在實(shí)踐中，成本超概算以及運(yùn)營(yíng)階段的維護(hù)成本的失控會(huì)輕易的吞噬掉投融資環(huán)節(jié)低成本資金帶來的優(yōu)勢(shì)。對(duì)比地方債和PPP的制度設(shè)計(jì)，可以發(fā)現(xiàn)，地方債的制度設(shè)計(jì)偏重項(xiàng)目前期融資，待項(xiàng)目進(jìn)入和運(yùn)營(yíng)階段，基本又回到傳統(tǒng)的投資項(xiàng)目的建營(yíng)管理模式：平臺(tái)公司和地方本級(jí)國(guó)企操盤，排斥外競(jìng)爭(zhēng)——設(shè)計(jì)、和運(yùn)營(yíng)割裂——缺乏長(zhǎng)期的合同激勵(lì)與約束機(jī)制、以一事一議為主要管理模式。該模式優(yōu)點(diǎn)是進(jìn)度快，缺點(diǎn)是投資運(yùn)營(yíng)效率低，又退回到與自己的國(guó)有企業(yè)打交道的老路上，缺少外市場(chǎng)化力量的支持和制約。相比之下，PPP的制度設(shè)計(jì)則偏重項(xiàng)目全生命周期的整合管理，PPP通過理順政企關(guān)系、優(yōu)化設(shè)計(jì)運(yùn)營(yíng)一體化機(jī)制，通過激勵(lì)機(jī)制充分調(diào)動(dòng)市場(chǎng)主體的專業(yè)化、市場(chǎng)化、規(guī)?；瘍?yōu)勢(shì)，在機(jī)制層面提高項(xiàng)目整體運(yùn)行效率?；诖?，我們認(rèn)為，PPP和專項(xiàng)債在運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)互補(bǔ)性極強(qiáng)，地方解決了基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投融資層面的問題之后，應(yīng)該充分引入PPP，通過競(jìng)爭(zhēng)方式引入市場(chǎng)化主體，采用設(shè)計(jì)、、運(yùn)營(yíng)一體化的模式，與市場(chǎng)化主體建立長(zhǎng)期的合同關(guān)系，通過績(jī)效付費(fèi)進(jìn)行監(jiān)管，從而補(bǔ)齊地方債在運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)的短板。

結(jié)語(yǔ)

大力推廣發(fā)行地方債券是當(dāng)前“穩(wěn)增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)”的主要抓手，但同時(shí)我們也應(yīng)該承認(rèn)，任何政策手段都無(wú)法全面應(yīng)對(duì)紛繁復(fù)雜的社會(huì)需求。發(fā)揮政策優(yōu)勢(shì)，彌補(bǔ)政策短板，讓政策的執(zhí)行具有可持續(xù)性和可預(yù)測(cè)性要比不斷更換經(jīng)濟(jì)政策工具、頻繁換道更利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展。地方債和PPP是我國(guó)目前主要的兩項(xiàng)合法合規(guī)的基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)投融資工具，發(fā)揮地方債和PPP的雙重優(yōu)勢(shì)將產(chǎn)生“一加于二”的合力效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)開源節(jié)流、物有所值。同時(shí)，在經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)日益凸顯的形勢(shì)下，能夠化危機(jī)為契機(jī)，轉(zhuǎn)變職能，打造現(xiàn)代化治理模式，管出公平、管出效率、管出活力，有效保障基礎(chǔ)設(shè)施高質(zhì)量落地，帶動(dòng)當(dāng)下經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，并為經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期健康發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。（宋雅琴/文，作者系北京大岳咨詢有限責(zé)任公司）(本文來自經(jīng)濟(jì)觀察報(bào))

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