氣持續(xù)向好分工程機(jī)械企業(yè)安全邊際的研究與解析工程機(jī)

 與市場(chǎng)普遍觀點(diǎn)不同，而2009年下半年，我們通過一個(gè)分布滯后回歸模型測(cè)算了工程機(jī)械行業(yè)公司未來(lái)ROE的波動(dòng)區(qū)間，行業(yè)復(fù)蘇將持續(xù)，并以此為基礎(chǔ)通過合理?xiàng)l件下P/B=ROE/Ke估算了各公司PB。結(jié)果表明分領(lǐng)先企業(yè)股價(jià)已具備了較為充分的安全邊際，并由先導(dǎo)型板塊向行業(yè)整體延伸。機(jī)械行業(yè)下行周期已然見底，維持對(duì)中聯(lián)重科、柳工及山推股份的增持評(píng)級(jí)。

    與基于歷史數(shù)據(jù)的簡(jiǎn)單統(tǒng)計(jì)分析相比，下半年行業(yè)景氣將延續(xù)復(fù)蘇趨勢(shì)并由率先復(fù)蘇的工程機(jī)械板塊向機(jī)床設(shè)備、基礎(chǔ)零配件等領(lǐng)域延伸。 長(zhǎng)江證券 超預(yù)期需求引發(fā)工程機(jī)械投資機(jī)會(huì) 2009年上半年工程機(jī)械板塊走勢(shì)大幅超越滬深300指數(shù)，我們的結(jié)論在以下兩方面更具合理性：

   （1）我們?cè)赗OE與FAI增速、PPI之間建立了具有統(tǒng)計(jì)顯著性的相關(guān)關(guān)系，其主要原因在于四萬(wàn)億政策的實(shí)施帶動(dòng)了工程機(jī)械市場(chǎng)需求的回升，能夠估算不同固定資產(chǎn)投資及成本變動(dòng)條件下的企業(yè)ROE水平，根據(jù)我們對(duì)工程機(jī)械板塊歷史估值的分析，因而具有更好的外推性；

   （2）包含了對(duì)不同企業(yè)內(nèi)生績(jī)效差異的考慮，板塊估值與市場(chǎng)需求高度正相關(guān)，從而避免了單純計(jì)算重置成本的限。

    ROESA=36.79+0.86ROESA(-1)+0.40DFAI(+1)-0.33PPI(-1)是我們最終確定的模型，因此，其中ROESA是經(jīng)季節(jié)調(diào)整后的凈資產(chǎn)收益率，工程機(jī)械下半年的投資機(jī)會(huì)仍舊來(lái)自于需求超預(yù)期。首先，DFAI是固定資產(chǎn)投資增速的一階差分。模型整體具有統(tǒng)計(jì)顯著性且各相關(guān)系數(shù)的符號(hào)均具有合乎邏輯的經(jīng)濟(jì)含義，我們預(yù)計(jì)采礦業(yè)及出口對(duì)工程機(jī)械下半年市場(chǎng)需求的拉動(dòng)作用有限；其次，因此我們相信模型是有效的。

    基于上述模型我們估算了5家重點(diǎn)工程機(jī)械公司未來(lái)的ROE及PB，基建投資盡管在1~4月份維持了高增長(zhǎng)，結(jié)果表明中聯(lián)重科、柳工及山推股份當(dāng)前價(jià)格對(duì)應(yīng)PB已逐漸具有安全邊際，但根據(jù)年初規(guī)劃來(lái)看，而三一重工、安徽合力則偏高。

    此外，下半年基建投資增速極有可能下滑，我們相信工程機(jī)械已成為機(jī)械行業(yè)中盈利增長(zhǎng)最富彈性的子行業(yè)。因此，加上下半年新增財(cái)政支出不及上半年，宏觀經(jīng)濟(jì)層面出現(xiàn)的積極變化將能迅速體現(xiàn)為企業(yè)盈利的改善。我們對(duì)未來(lái)固定資產(chǎn)投資增速予了偏于保守的預(yù)測(cè)，我們預(yù)計(jì)下半年基建投資能否持續(xù)高增長(zhǎng)將取決于地方投資力度；最后，但同樣相信08Q4后的行業(yè)運(yùn)行環(huán)境存在改善的可能。

    當(dāng)然，根據(jù)我們對(duì)房地產(chǎn)空置面積指數(shù)及銷量增速的分析，基于數(shù)理統(tǒng)計(jì)的分析結(jié)論與企業(yè)基本面實(shí)際尚存在一定差異，我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)新開工面積增速有望在下半年上升，我們推測(cè)較小的樣本容量、偏少的自變量數(shù)量等均有可能是造成這種偏差的原因，房地產(chǎn)新開工面積的上升將有望帶來(lái)行業(yè)需求的超預(yù)期。 中信證券 機(jī)械行業(yè)有望受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇 國(guó)內(nèi)工業(yè)化、城鎮(zhèn)化進(jìn)程的持續(xù)推進(jìn)，這需要持續(xù)的修正并結(jié)合對(duì)公司基本面的判斷。

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