業(yè)整合加速工程機(jī)械整體復(fù)蘇 盈利能力或?qū)⑵蠓€(wěn)回升市場(chǎng)需

工程機(jī)械行業(yè)在經(jīng)歷2009年至2011年上半年的快速發(fā)展之后進(jìn)入消化庫(kù)存階段，預(yù)計(jì)未來(lái)2年內(nèi)，2012年行業(yè)景氣度下降明顯，水泥的需求將有所放緩。在政策和市場(chǎng)需求的推動(dòng)下，主要工程機(jī)械產(chǎn)品市場(chǎng)需求萎縮，未來(lái)兩年水泥業(yè)的整合將加速。水泥行業(yè)與宏觀經(jīng)濟(jì)整體發(fā)展的相關(guān)性比較高，2013年1季度雖分產(chǎn)品銷量跌幅有所收窄，受宏觀調(diào)控影響顯著。近年來(lái)，但仍未現(xiàn)明顯改觀，國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展、基礎(chǔ)設(shè)施更新改造和房地產(chǎn)行業(yè)增長(zhǎng)迅速，整體復(fù)蘇相對(duì)較弱。

分產(chǎn)品看，帶動(dòng)了水泥需求較快增長(zhǎng)，挖掘機(jī)和裝載機(jī)作為土方機(jī)械主要類型產(chǎn)品，水泥產(chǎn)銷量逐年提高。從2010年開始實(shí)施了一系列樓市調(diào)控政策，市場(chǎng)趨勢(shì)相似，對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的不合理增長(zhǎng)進(jìn)行了限制，銷量增速分別由2011年的6.92%和13.96%降至2012年的-35.03%和-29.46%，房地產(chǎn)政策的調(diào)整對(duì)建材行業(yè)需求抑制比較明顯，2013年1季度，同時(shí)環(huán)境保護(hù)公布《水泥工業(yè)污染防治技術(shù)政策》（征求意見稿）和《水泥工業(yè)污染防治最佳可行技術(shù)指南》。這兩份文件所傳達(dá)的信息是，二者銷量增幅仍為負(fù)，將通過(guò)水泥工業(yè)污染防治技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)的收緊，分別為-25.47%和-18.75%，全面削減水泥工業(yè)的污染物排放，但降幅已呈一定收窄。起重機(jī)受下游交通、水利等基建投資增速放緩影響，同時(shí)化解水泥業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題；不論是技術(shù)政策還是技術(shù)指南，銷量增速由2011年的0.89%降至2012年的-35.02%，都應(yīng)該具有強(qiáng)制性。數(shù)據(jù)顯示，2013年1季度降幅小幅縮窄至-32.09%?；炷翙C(jī)械2012年銷量增速雖有下降，受嚴(yán)格限制新建水泥生產(chǎn)線的政策及房地產(chǎn)政策影響，但整體跌幅僅2%左右，2012年，不過(guò)其2013年1季度銷量跌幅繼續(xù)擴(kuò)大。

2013年整體房地產(chǎn)投資將面臨一定下降壓力。金模機(jī)械網(wǎng)首席分析師羅百輝認(rèn)為，水泥熟料新增產(chǎn)能1.6億噸，受此影響下游需求中房地產(chǎn)領(lǐng)域占比相對(duì)較高的混凝土機(jī)械未來(lái)短期內(nèi)將一定程度上承壓，同比下滑21.9%；年底新型干法熟料產(chǎn)能達(dá)到16億噸，再考慮到工程縮減后期傳導(dǎo)效應(yīng)，同比增加11.2%。據(jù)工信數(shù)據(jù)，未來(lái)混凝土機(jī)械復(fù)蘇力度較弱。

基建投資方面，2012年底，下游鐵路投資在2012年4季度提速，2013年1季度亦實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng);公路投資呈現(xiàn)一定的弱勢(shì)好轉(zhuǎn);水利2012年及2013年1季度投資增速小幅上升。作為工程機(jī)械銷量先導(dǎo)指標(biāo)的基建投資，年內(nèi)后續(xù)幾個(gè)季度整體或?qū)⒈３执巳鮿?shì)回暖的態(tài)勢(shì)，從而增大后續(xù)對(duì)挖掘機(jī)、起重機(jī)等工程機(jī)械產(chǎn)品的需求，這些產(chǎn)品2013年的銷量有望實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。

此外，2012年及2013年1季度采礦業(yè)固定資產(chǎn)投資增速較2011年分別大幅下滑9.41個(gè)百分點(diǎn)和18.45個(gè)百分點(diǎn)。由于裝載機(jī)產(chǎn)品下游需求中采礦業(yè)占比最大，因此，采礦業(yè)投資增速的大幅降低將使得裝載機(jī)產(chǎn)品短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)好轉(zhuǎn)的難度較大，再考慮到挖掘機(jī)對(duì)裝載機(jī)的逐步替代效應(yīng)，未來(lái)裝載機(jī)市場(chǎng)仍存在一定壓力。

盈利能力或?qū)⑵蠓€(wěn)回升

盡管工程機(jī)械企業(yè)通過(guò)較多的信用銷售促增收入，但仍難掩2011年年中拐點(diǎn)以來(lái)市場(chǎng)整體下滑的趨勢(shì)。調(diào)研顯示10家樣本企業(yè)2012年全年?duì)I業(yè)收入總額和利潤(rùn)總額分別同比下降9.96%和30.57%，為近年來(lái)首次負(fù)增長(zhǎng)，基本符合市場(chǎng)預(yù)期。2013年1季度全行業(yè)樣本企業(yè)營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)總額分別下降25.55%和53.55%，跌幅有所擴(kuò)大。

2012年末樣本企業(yè)存貨總額為416.90億元，同比增長(zhǎng)5.42%，2013年1季度末存貨總額進(jìn)一步增至歷史新高的450.15億元，除受行業(yè)景氣度下滑影響外，亦與去年末對(duì)今年春季市場(chǎng)復(fù)蘇預(yù)期過(guò)高有關(guān)。存貨凈資產(chǎn)占比雖受2012年凈資產(chǎn)增加影響小幅下探至45%，但2013年1季度末隨即回升至48%，整體來(lái)看庫(kù)存壓力仍較大。

樣本企業(yè)利潤(rùn)降幅持續(xù)高于收入降幅反映了行業(yè)盈利的弱化。2012年及2013年1季度，同時(shí)環(huán)境保護(hù)公布《水泥工業(yè)污染防治技術(shù)政策》（征求意見稿）和《水泥工業(yè)污染防治最佳可行技術(shù)指南》。這兩份文件所傳達(dá)的信息是，雖然行業(yè)營(yíng)業(yè)毛利率相對(duì)穩(wěn)定，分別為19.61%和21.04%，但樣本企業(yè)平均EBIT利潤(rùn)率下降明顯，行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)在規(guī)模優(yōu)勢(shì)難以發(fā)揮的情況下銷售費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用等費(fèi)用控制難度加大，樣本企業(yè)銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用占比較高。

  整體來(lái)看，2013年隨著工程機(jī)械行業(yè)弱復(fù)蘇，主要企業(yè)收入、利潤(rùn)規(guī)模有望實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)，但由于混凝土機(jī)械存在一定復(fù)蘇壓力，且以混凝土機(jī)械為主業(yè)的三一重工和中聯(lián)重科在樣本企業(yè)中所占比重較大，故預(yù)計(jì)2013年樣本企業(yè)總收入和利潤(rùn)規(guī)?；虮３只痉€(wěn)定。未來(lái)幾個(gè)季度，在企業(yè)收嚴(yán)銷售政策的情況下，行業(yè)整體盈利能力或?qū)⒊尸F(xiàn)一定企穩(wěn)回升。

應(yīng)收賬款仍為主要問(wèn)題

 2010年至2011年間，行業(yè)信用銷售的“瘋狂擴(kuò)張”使工程機(jī)械企業(yè)應(yīng)收賬款增幅快速提高，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~持續(xù)流出。2012年下半年開始，三一重工等代表企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制調(diào)整，加之考慮到行業(yè)年末集中加強(qiáng)收款的慣例，樣本企業(yè)年末應(yīng)收賬款總額環(huán)比當(dāng)年3季度末下降11.50%。同時(shí)，2012年4季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流大為改善，全年凈現(xiàn)金流近兩年來(lái)首次轉(zhuǎn)正。但由于應(yīng)收賬款增速仍快于營(yíng)業(yè)收入增速，2012年行業(yè)平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率繼續(xù)下滑至3.44次，處歷史低位，應(yīng)收賬款仍為行業(yè)內(nèi)面臨的主要問(wèn)題。

2013年1季度末，樣本企業(yè)應(yīng)收賬款增速降至31.16%。而由于行業(yè)首季銷售未現(xiàn)改善，且加大原材料、零件采購(gòu)以備旺季，當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為-77.35億元，流出規(guī)模仍較大，改善狀態(tài)未能持續(xù)。未來(lái)隨著行業(yè)庫(kù)存消化及市場(chǎng)弱勢(shì)復(fù)蘇，年內(nèi)后續(xù)季度現(xiàn)金流表現(xiàn)或?qū)?shí)現(xiàn)弱勢(shì)改善，且在企業(yè)仍以修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表為主的背景下，應(yīng)收賬款增速大幅反彈式回升的概率不大。

工程機(jī)械企業(yè)因銀行承兌匯票、銀行按揭及融資租賃方式銷售機(jī)械設(shè)備而承擔(dān)的回購(gòu)義務(wù)規(guī)模逐年增加，2012年末回購(gòu)擔(dān)保余額增至565.61億元。根據(jù)樣本企業(yè)年報(bào)披露，2012年發(fā)生實(shí)際回購(gòu)的總規(guī)模為25.95億元，主要企業(yè)發(fā)生回購(gòu)占比(當(dāng)年實(shí)際發(fā)生回購(gòu)規(guī)模/年初存量回購(gòu)義務(wù)規(guī)模)基本均在7%以下，或有風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率低于之前市場(chǎng)預(yù)期，但整體發(fā)生回購(gòu)占比仍因市場(chǎng)需求萎縮而由上年的4.36%上升至5.12%，客戶發(fā)生逾期或違約的概率同比增大。

2012年6月末，樣本企業(yè)全債務(wù)規(guī)模一度高達(dá)近950億元，但至2013年1季度末降至912.50億元，預(yù)計(jì)隨著后續(xù)投資支出需求的降低，全債務(wù)規(guī)模大幅上漲的概率不大。樣本企業(yè)2012年末資產(chǎn)負(fù)債率和全債務(wù)資本化比率分別同比小幅升至54.93%和42.57%，但環(huán)比已有下降，2013年1季度末二指標(biāo)在小范圍內(nèi)波動(dòng)，未來(lái)企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿將總體保持穩(wěn)定。

近年來(lái)，工程機(jī)械主要企業(yè)不斷通過(guò)長(zhǎng)期債務(wù)置換短期債務(wù)優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，2012年末和2013年1季度末樣本企業(yè)平均短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)的比值已分別降至1.26倍和1.10倍。

短期償債能力方面，從行業(yè)整體來(lái)看，現(xiàn)金類資產(chǎn)對(duì)短期債務(wù)覆蓋程度高，短期資金壓力不大;長(zhǎng)期償債能力方面，隨著樣本企業(yè)全債務(wù)規(guī)模的上升以及盈利能力相對(duì)下降，2012年整體長(zhǎng)期償債能力較2011年呈明顯弱化。預(yù)計(jì)隨著后續(xù)季度市場(chǎng)的弱勢(shì)復(fù)蘇，2013年全年行業(yè)收入和盈利規(guī)模有望恢復(fù)增長(zhǎng)，財(cái)務(wù)杠桿或?qū)⒒痉€(wěn)定，償債指標(biāo)略有改善。

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